Rubis SCA

Strategische Transition, Finanzarchitektur und Risikobewertung im Zeitalter der Energiewende

1. Zusammenfassung

1.1 Überblick und aktuelle Lage

Rubis SCA, gelistet an der Euronext Paris (RUI), steht im ersten Quartal 2026 an einem wichtigen Wendepunkt in seiner über dreißigjährigen Unternehmensgeschichte. Der Konzern, der als historisch gewachsener Nischenspezialist in der Downstream-Logistik und im Vertrieb von Erdölprodukten, Flüssiggas (LPG) sowie Bitumen agiert, erlebt eine komplexe Metamorphose hin zu einem diversifizierten Multi-Energy-Player. Die Transformation wird durch die strategische Dualität zwischen der Generierung von Cash-Flow im traditionellen fossilen Geschäft („Energy Distribution“) und dem kapitalintensiven Wachstum im Bereich der erneuerbaren Energien („Renewable Electricity Production“) geprägt, was hauptsächlich durch die 2022 akquirierte Tochtergesellschaft Photosol umgesetzt wird.¹

Die finanzielle Performance des Unternehmens in den Geschäftsjahren 2024 und 2025 demonstrierte eine bemerkenswerte Resilienz gegenüber makroökonomischen Turbulenzen. Trotz volatiler Rohölpreise, geopolitischer Instabilität in Kernmärkten wie Haiti und Nigeria sowie Währungskrisen in Ostafrika, konnte Rubis seine operative Ertragskraft behaupten. Die Halbjahresergebnisse 2025 wiesen ein EBITDA von 369 Millionen Euro aus, was einem Anstieg von 3 % gegenüber dem Vorjahreszeitraum entspricht, und unterstrichen die Robustheit des Geschäftsmodells, das in vielen Regionen auf regulierten Margen basiert.³

Ein wichtiges Ereignis in der Unternehmensgeschichte war die Desinvestition der 55%-Beteiligung am Joint Venture Rubis Terminal (jetzt unter Tepsa) an I Squared Capital, die im Oktober 2024 abgeschlossen wurde. Dieser Schritt brachte nicht nur eine erhebliche Liquidität für den Schuldenabbau und eine Sonderdividende, sondern schärfte auch das strategische Profil des Konzerns, indem die Kapitalallokation weg von der reinen Lagerlogistik hin zur direkten Belieferung von Endkunden und zur Stromproduktion verschoben wurde.⁵

1.2 These und Kernargumente

1. Asymmetrisches Risiko-Ertrags-Profil durch Infrastruktur-Charakter: Rubis wird vom Markt primär als Handelsunternehmen bewertet, weist jedoch in seinen Kernmärkten (Karibik, Kanalinseln, französische Überseegebiete) Charakteristika klassischer Infrastruktur-Assets auf. Durch die Kontrolle von Importterminals in Inselökonomien besitzt Rubis faktische Monopole oder Oligopole, die hohe Eintrittsbarrieren für Wettbewerber darstellen. Die Preissetzungsmacht, oft abgesichert durch staatliche Formeln („Pass-Through-Mechanismen“), entkoppelt die Bruttomarge weitgehend von der absoluten Höhe des Ölpreises.⁷
2. „Cash Cow feeds the Calf“ – Interne Finanzierung der Transition: Im Gegensatz zu vielen Pure-Play-Renewable-Unternehmen, die auf teures externes Eigenkapital angewiesen sind, finanziert Rubis den Ausbau seiner Solarsparte Photosol (Ziel: >2,5 GWp gesichertes Portfolio bis 2027) zu großen Teilen aus den freien Cashflows des fossilen Vertriebsgeschäfts.² Dies reduziert das Verwässerungsrisiko für Altaktionäre.
3. Unterbewertung und M&A-Katalysator: Mit einem geschätzten EV/EBITDA-Multiplikator für 2025 von ca. 6x–7x notiert Rubis deutlich unter dem historischen Durchschnitt und unter der Bewertung vergleichbarer Infrastruktur- oder Renewable-Peers.⁹ Diese Diskrepanz hat im Herbst 2025 Begehrlichkeiten geweckt: Berichte über ein potenzielles Übernahmeinteresse von Private-Equity-Giganten wie CVC Capital Partners sowie dem Rohstoffhändler Trafigura haben einen "Floor" unter den Aktienkurs eingezogen und verdeutlichen den substanziellen inneren Wert der Assets.¹¹
4. Dividendenkontinuität: Rubis hat sich den Status eines verlässlichen Dividendenzahlers erarbeitet. Die Dividendenrendite, die historisch oft über 6 % lag, bietet in einem Umfeld sinkender Zinsen (Stand 2026) einen attraktiven "Yield-Support".¹³

1.3 Risikofaktoren im Fokus

• Währungsrisiken (FX): Die Exposition gegenüber dem nigerianischen Naira und dem kenianischen Schilling führte in der Vergangenheit zu massiven non-cash Abwertungen und belastete das Finanzergebnis.¹⁵
• Regulatorische Eingriffe: Der Bericht der französischen Finanzinspektion (IGF) zur Zukunft der SARA-Raffinerie auf Martinique schwebt als Damoklesschwert über der profitabelsten Einzelsparte des Konzerns.¹⁶
• Geopolitische Instabilität: Die eskalierende Ganggewalt in Haiti bedroht die physische Integrität der Lieferketten in einem der wichtigsten Absatzmärkte der Karibik-Sparte.¹⁷

2. Unternehmenshistorie und Evolution: Vom Logistiker zum Multi-Energy-Konzern

2.1 Die Gründungsjahre und Wachstumsphilosophie

Rubis, gegründet im Jahr 1990 von Gilles Gobin, entstand aus der Idee, unabhängige Nischen im von großen Unternehmen wie Shell, Total und BP dominierten Ölmarkt zu finden. Die Strategie hatte von Anfang an eine opportunistische, aber disziplinierte Akquisitionsstrategie („Bolt-on Acquisitions“) als Grundlage. Rubis erwarb systematisch Vermögenswerte, die für die großen globalen Ölkonzerne zu klein („non-core“) waren, jedoch für Rubis aufgrund der Marktführerschaft in Nischenmärkten eine hohe strategische Bedeutung hatten.⁷

2.2 Die strategische Zäsur 2022: Akquisition von Photosol

Im Jahr 2022 wurde endgültig der Schlussstrich unter die Tradition der reinen Kohlenwasserstoffe gezogen. Die Übernahme von Photosol, einem der führenden unabhängigen Photovoltaik-Entwickler in Frankreich, für einen Enterprise Value, der eine Nettoverschuldung von 362 Millionen Euro und eine Barzahlung von 385 Millionen Euro beinhaltete, war mehr als nur eine Erweiterung des Portfolios. Es war das Eingeständnis, dass die Zukunft des Unternehmens langfristig von der Dekarbonisierung abhängt. Photosol brachte neben Assets auch eine Entwicklungspipeline und technisches Know-how in den Konzern, das organisch nicht hätte aufgebaut werden können.

2.3 Die Portfolio-Bereinigung 2024: Der Ausstieg aus Rubis Terminal

Es war ein logischer Schritt im Rahmen der Strategie "Value over Volume", die restlichen 55 % am Joint Venture Rubis Terminal (Tepsa) zu veräußern. Trotz der Tatsache, dass das Lagergeschäft stabile Cashflows generierte, waren die Synergien mit dem Vertriebsgeschäft gering und die Kapitalbindung hoch. Der Verkauf an I Squared Capital im Oktober 2024 zu einem impliziten Bewertungsmultiple von etwa 11x EBITDA hat einen Wert sichtbar gemacht, der im Konglomeratsabschlag der Rubis-Aktie verborgen war. Mit der Transaktion vollzog sich der Wandel von einem "Midstream-lastigen" Geschäftsmodell hin zu einem Modell, das auf den zwei Säulen "Endkundenvertrieb" und "Erneuerbare Produktion" basiert.

3. Governance und Aktionärsstruktur: Die Kommanditgesellschaft auf Aktien (SCA)

3.1 Die Besonderheit der SCA-Struktur

Rubis ist als Société en Commandite par Actions (SCA) organisiert. Diese Rechtsform ist im französischen Aktienrecht eine Besonderheit, die eine Trennung zwischen Kapitalgebern (Kommanditaktionäre) und der Geschäftsführung (Komplementäre/General Partners) ermöglicht.

• Machtkonzentration: Die Managing Partners (Gilles Gobin und Jacques Riou bzw. deren Holdinggesellschaften) üben die operative Kontrolle aus, obwohl sie nur einen Bruchteil des Kapitals halten. Diese Struktur dient traditionell als Bollwerk gegen feindliche Übernahmen, da die Abberufung der Geschäftsführer ohne deren Zustimmung extrem schwierig ist.¹
• Kritik und Wandel: Investoren kritisieren diese Struktur oft als anachronistisch und hinderlich für die volle Entfaltung des Shareholder Value. Die Ankündigung der Gründer, ihre Ämter im Management Board bis 2027 niederzulegen, deutet jedoch auf eine bevorstehende Normalisierung der Governance hin.¹¹ Dies könnte mittelfristig den Weg für eine Umwandlung in eine klassische SA (Société Anonyme) ebnen und damit die Übernahmefantasie weiter anheizen.

3.2 Aktionärsaktivismus und Board-Dynamik

In den Jahren 2024 und 2025 geriet das Management zunehmend unter Druck von aktivistischen Aktionären.

• Patrick Molis und Ronald Sämann: Diese Investoren forderten Sitze im Aufsichtsrat und drängten auf eine Überprüfung der Kapitalallokation. Ihre Kritik entzündete sich insbesondere an der Frage, ob die massiven Investitionen in die Solarsparte die Rendite des fossilen Kerngeschäfts verwässern. Ronald Sämann (Eigentümer von Car-Freshner Corp.) und Patrick Molis haben ihre Positionen im Aufsichtsrat genutzt, um auf mehr Transparenz und eine mögliche strategische Neuausrichtung zu drängen.¹¹
• Bolloré Gruppe: Die Erhöhung der Anteile durch die einflussreiche Bolloré-Gruppe (Vincent Bolloré) signalisiert strategisches Interesse und erhöht den Druck auf das Management, operative Exzellenz zu liefern.¹²

4. Geschäftsmodellanalyse: Nischenstrategie und Logistischer Burggraben

Das Geschäftsmodell von Rubis basiert auf der Identifikation und Besetzung von Märkten mit hohen Eintrittsbarrieren. Es unterscheidet sich fundamental von dem der großen integrierten Ölkonzerne.

4.1 Geografische und Logistische Eintrittsbarrieren (Moat)

Rubis bevorzugt Märkte, die physisch isoliert oder logistisch komplex sind.

• Inselökonomien: In der Karibik (z.B. Bermuda, Barbados) oder auf den Kanalinseln ist der Markt zu klein für mehrere konkurrierende Importterminals. Wer die Infrastruktur kontrolliert, kontrolliert den Markt. Die Duplizierung dieser Assets wäre für Wettbewerber kapitalvernichtend.
• Binnenländer und komplexe Märkte: In Ländern wie Uganda oder Ruanda kontrolliert Rubis die Versorgungsketten über den Hafen von Mombasa (Kenia). Die Komplexität der grenzüberschreitenden Logistik in Ostafrika schreckt reine Trader ab und bevorzugt integrierte Player wie Rubis, die Lagerkapazitäten und Tankwagenflotten besitzen.

4.2 Der „Pass-Through“-Preismechanismus

Ein oft missverstandener Aspekt der Rubis-Aktie ist ihre Korrelation zum Ölpreis.

• Regulierte Margen: In vielen Kernmärkten (z.B. Kenia, Französische Antillen, Madagaskar) werden die Endkundenpreise staatlich festgelegt. Diese Preisformeln basieren auf den Einstandskosten (Platts-Notierungen) plus einer festgelegten Marge für Logistik, Lagerung und Vertrieb.
• Unit Margin Stabilität: Dieser Mechanismus erlaubt es Rubis, Schwankungen im Rohölpreis an den Endverbraucher weiterzugeben. Folglich korreliert der operative Gewinn (EBITDA) stärker mit den abgesetzten Volumina als mit dem absoluten Ölpreis. Dies macht das Geschäftsmodell defensiver und vorhersehbarer als das von Explorationsunternehmen.⁷
• Risiko: Das Risiko liegt nicht im Ölpreis, sondern in der politischen Willkür, die Preisanpassungen auszusetzen (wie in Madagaskar 2022 oder Kenia 2024 temporär geschehen), was zu Margenkompression führt.²²

5. Segmentanalyse I: Energy Distribution (Retail & Marketing)

Das Segment "Energy Distribution" ist das wirtschaftliche Herzstück des Konzerns und generierte auch im Jahr 2025 den Löwenanteil des operativen Cashflows.³

5.1 Region Karibik: Die „Cash Cow“ unter Druck

Die Karibikregion trug im Jahr 2024 rund 52 % zum Gruppen-EBITDA bei und ist damit der wichtigste Gewinnbringer.²³

• Wachstumstreiber: Die Erholung des internationalen Tourismus post-COVID führte zu einem starken Anstieg der Nachfrage nach Flugbenzin (Jet Fuel) und Kraftstoffen für den Transportsektor. Insbesondere in der östlichen Karibik und auf Jamaika verzeichnete Rubis 2024/2025 Volumenwachstum.²⁴
• Guyana-Boom: Das massive Offshore-Ölwachstum in Guyana bietet Rubis Chancen im B2B-Sektor (Commercial & Industrial), wo das Unternehmen die Versorgung der Support-Schiffe und Infrastrukturprojekte sicherstellt.²⁶
• Krise in Haiti: Die Situation in Haiti stellt das größte Einzelrisiko in der Region dar. Eskalierende Ganggewalt und der Zusammenbruch staatlicher Ordnung führten 2024 zu einem Volumeneinbruch von 24 % in diesem Markt.¹⁵ Rubis muss hier extrem hohe Sicherheitsaufwendungen tätigen, um die Versorgung aufrechtzuerhalten. Die humanitäre Katastrophe beschränkt das Geschäft auf die Grundversorgung, während die Margen durch die Währungsabwertung des Gourde und die physische Unsicherheit der Terminals unter Druck stehen.¹⁷

5.2 Region Afrika: Wachstumsmotor mit Volatilität

Afrika ist der Markt mit dem größten demografischen Wachstumspotenzial, aber auch den komplexesten operativen Herausforderungen.

• Ostafrika (Kenia, Uganda, Ruanda): Nach der Übernahme von KenolKobil und Gulf Energy ist Rubis Marktführer in Kenia.
• Marktdynamik: Der Markt ist geprägt von intensivem Wettbewerb (Vivo Energy, TotalEnergies) und staatlicher Regulierung. 2024 litt das Geschäft unter politischen Unruhen („Cost of Living Protests“) und Überschwemmungen.¹⁵
• Konflikt: Rubis war 2024 in Streitigkeiten mit der kenianischen Regierung verwickelt, unter anderem wegen Vorwürfen der künstlichen Verknappung von Kraftstoffen und Streitigkeiten über Importlizenzen für Schmierstoffe, was zu rechtlichen Auseinandersetzungen mit der Steuerbehörde KRA führte.²⁸
• Westafrika (Nigeria): Rubis ist hier primär im Bitumen-Geschäft tätig. Die massive Abwertung des Naira und die Dollarknappheit machten Importe 2024 extrem schwierig. Trotz einer stabilen Nachfrage nach Straßenbaumaterialien führten Währungsverluste zu einer Belastung des Finanzergebnisses von über 11 Mio. Euro im ersten Halbjahr 2024.¹⁵

5.3 Region Europa: Stabilität durch LPG

In Europa (Frankreich, Spanien, Portugal, Schweiz) konzentriert sich Rubis auf den Vertrieb von LPG (Flüssiggas) unter Marken wie Vitogaz.

• Marktcharakteristik: Dies ist ein reifer Markt mit wenig Volumenwachstum, aber hohen, stabilen Margen. LPG dient in ländlichen Gebieten als Brückentechnologie für Heizwärme.
• Performance: 2024 zeigte sich das Europa-Geschäft als solider Anker mit einem Anstieg der Bruttomarge um 6 %, getrieben durch effektives Preismanagement und Kostendisziplin.²⁶

6. Segmentanalyse II: Support & Services (SARA, Trading & Shipping)

Dieses Segment umfasst die vorgelagerten Aktivitäten, die die Versorgungssicherheit der Vertriebsgesellschaften gewährleisten.

Im Geschäftsbereich Aviation verfolgt Rubis SCA eine hochspezialisierte Nischenstrategie, die sich bewusst dem Wettbewerb an globalen Mega-Hubs entzieht und stattdessen auf Märkte mit hohen logistischen Eintrittsbarrieren – primär Inseln und komplex zu versorgende Regionen – fokussiert. Durch eine tiefe vertikale Integration, die von der eigenen Raffinerie (SARA) oder Importterminals bis zur physischen „Into-Plane“-Betankung an der Tragfläche reicht, kontrolliert der Konzern die gesamte Wertschöpfungskette und sichert sich so signifikante Marktmacht („Economic Moats“). Das operative Netzwerk umfasst über 30 strategische Standorte in drei Clustern: In der Karibik dominiert Rubis als Marktführer an 19 Flughäfen (u. a. Bahamas, Barbados, Jamaika), in Afrika bedient das Unternehmen vitale Knotenpunkte wie Nairobi, Dschibuti und Madagaskar, und in Europa konzentriert man sich auf Inseln wie Korsika und die Kanalinseln. Diese Infrastrukturhoheit macht Rubis zu einem unverzichtbaren Partner für die Versorgungssicherheit von Tourismus und Militär in diesen Regionen.

6.1 SARA Raffinerie: Regulatorisches Monopol

Die Société Anonyme de la Raffinerie des Antilles (SARA) auf Martinique ist ein strategisches Asset, das die französischen Überseegebiete versorgt.

• Funktionsweise: SARA operiert als Monopolist unter strenger staatlicher Preisaufsicht. Die Preisformel garantiert Rubis eine Eigenkapitalrendite (ROE) von 9 % auf das eingesetzte Kapital. Dies sorgt für extrem stabile Erträge, unabhängig von den globalen Raffineriemargen.⁷
• Bedrohung durch IGF-Bericht: Ein Bericht der französischen Finanzinspektion (IGF) empfahl 2024/2025 die Schließung der Raffinerie zugunsten direkter Importe, um die Endkundenpreise zu senken. Der Bericht argumentiert, dass die Veredelung vor Ort ineffizient sei. Sollte die französische Regierung dieser Empfehlung folgen, würde SARA in ein reines Importterminal umgewandelt. Dies würde zwar die 9%-ROE-Garantie gefährden, aber auch den Capex-Bedarf für die Instandhaltung der Raffinerie eliminieren. Rubis wehrt sich gegen diese Pläne mit Verweis auf Versorgungssicherheit und Arbeitsplätze.¹⁶

6.2 Trading & Shipping

Die eigene Flotte von Bitumen- und Produkttankern ermöglicht Rubis eine flexible Logistik.

• Performance 2024/2025: Das Trading-Ergebnis war 2024 robust, insbesondere in der Karibik (+31 % Bruttomarge im Q3 2024/2025 Vergleich), da Rubis von Arbitrage-Möglichkeiten und der effizienten Nutzung der 2023 erworbenen Schiffe profitierte.²⁴

7. Segmentanalyse III: Renewable Electricity (Photosol)

Die Sparte "Renewable Electricity Production" repräsentiert die Zukunftswette des Konzerns.

7.1 Strategische Ziele und Roadmap

Rubis hat klare Ambitionen für Photosol formuliert:

• Kapazität: Ziel ist ein gesichertes Portfolio von über 2,5 GWp bis 2027 und 3,5 GWp operative Kapazität bis 2030.²
• Finanzziele: Das EBITDA der Sparte soll bis 2027 auf 50–55 Mio. Euro (konsolidiert) ansteigen. Ein Teil dieses Ergebnisses (~10 %) soll durch "Farm-down"-Initiativen generiert werden, also den Verkauf von Minderheitsanteilen an entwickelten Projekten, um Kapital zu recyceln.²

7.2 Operative Umsetzung und Herausforderungen

• Projektpipeline: Zum ersten Halbjahr 2025 verfügte Photosol über 607 MWp Assets in Operation (+32 % YoY).³ Die Pipeline in Entwicklung beläuft sich auf über 5 GWp.³¹
• Expansion: Neben Frankreich expandiert Photosol aggressiv nach Spanien (300 MWp Pipeline, Baustart in Alicante für H2 2025 terminiert) und Italien.³²
• Agrivoltaik: Ein technologischer Schwerpunkt liegt auf der Agrivoltaik – der Doppelnutzung von Flächen für Landwirtschaft und Solarstrom. Dies adressiert die zunehmende Flächenknappheit und Genehmigungshürden in Frankreich.³⁴
• CAPEX und Kosten: Die Investitionskosten (Capex) liegen bei ca. 600.000 bis 700.000 Euro pro MWp für Freiflächenanlagen.³⁵ Steigende Zinsen haben die Kapitalkosten für neue Projekte erhöht, was Rubis durch den Fokus auf hochwertige Projekte mit langfristigen PPAs (Power Purchase Agreements) zu kompensieren versucht.
• Netzanschlussverzögerungen: Wie die gesamte Branche leidet auch Photosol unter Verzögerungen bei Netzanschlüssen, was die Inbetriebnahme einiger Projekte von 2025 auf spätere Jahre verschoben hat.³⁰

8. Finanzanalyse: Profitabilität und Ertragsstruktur

8.1 Gewinn- und Verlustrechnung (H1 2025)

Die folgende Tabelle fasst die Kernkennzahlen des ersten Halbjahres 2025 im Vergleich zum Vorjahr zusammen:

^{Datenquelle siehe 3}

8.2 Margenanalyse

• Bruttomargen: Die bereinigte Bruttomarge stieg 2024 in Europa (+6 %) und der Karibik (+7 %), fiel jedoch in Afrika (-8 %) aufgrund der Währungseffekte und Lagerverluste in Kenia.²⁶ Dies verdeutlicht die Abhängigkeit der Afrika-Sparte von makroökonomischer Stabilität.
• EBITDA-Marge: Die relative EBITDA-Marge ist aufgrund des Handelscharakters (hoher Umsatz, niedrige Marge) im Energievertrieb optisch niedrig, aber das Verhältnis EBITDA/Bruttogewinn (Conversion Rate) ist hoch, was auf effiziente Kostenkontrolle hindeutet.

8.3 Hyperinflation (IAS 29)

Aufgrund der Geschäftstätigkeit in Hochinflationsländern (z.B. Türkei via Joint Venture früher, Haiti) wendet Rubis den Rechnungslegungsstandard IAS 29 an. Dies führte 2024 zu einem negativen Impact von 10 Mio. Euro auf das Net Income, was die ausgewiesenen Gewinne optisch drückt, aber keinen Cash-Abfluss darstellt.³

9. Bilanzstruktur und Liquiditätsanalyse

9.1 Verschuldungssituation

Zum Ende des ersten Halbjahres 2024 betrug die Nettofinanzverschuldung (Corporate Net Financial Debt) 1.079 Mio. Euro.

• Leverage: Das Verhältnis von Corporate Net Debt zu EBITDA lag bei 1,6x. Dies ist ein moderater Wert für ein Infrastrukturunternehmen und lässt Spielraum für weitere Investitionen.¹⁵
• Struktur: Die Gesamtverschuldung (inkl. non-recourse Debt für Photosol-Projekte) lag bei 1.491 Mio. Euro. Die Trennung zwischen Corporate Debt (Rückgriff auf Konzern) und Project Debt (Rückgriff nur auf das Solarprojekt) ist essenziell für die Risikobewertung. Ein Ausfall eines Solarprojekts gefährdet nicht die Liquidität der Muttergesellschaft.

9.2 Auswirkungen des Tepsa-Verkaufs

Der Verkauf von Rubis Terminal brachte im Q4 2024 einen Netto-Cash-Zufluss von über 124 Mio. Euro (erste Tranche).⁵

• Sonderdividende: Rund 77 Mio. Euro wurden direkt als Sonderdividende (0,75 €/Aktie) ausgeschüttet.
• Deleveraging: Die verbleibenden Mittel stärken die Bilanz und senken den Verschuldungsgrad weiter, was in einem Umfeld volatiler Zinsen vorteilhaft ist.

9.3 Cashflow-Generierung

Rubis generiert starke operative Cashflows aus dem Vertriebsgeschäft. Diese werden genutzt, um die CAPEX der Solarsparte zu finanzieren. Im H1 2025 flossen 91 Mio. Euro in Capex für Renewable Electricity, verglichen mit 35 Mio. Euro im Vorjahr.³⁶ Dies bestätigt die Strategie der Reinvestition in Wachstum.

10. Risikomanagement

10.1 Währungsrisiko (FX)

Rubis ist strukturell short in USD (Einkauf von Ölprodukten) und long in lokalen Währungen (Verkauf).

• Nigeria: Die Liberalisierung des Wechselkurses führte zu massiven Abwertungen. Rubis versucht, dies durch schnelle Preisanpassungen zu mitigieren, doch Zeitverzögerungen führen zu temporären Verlusten.
• Kenia: Hier besteht zusätzlich das Problem der Dollarknappheit. Rubis hält teilweise Treasury Bills der kenianischen Regierung (33 Mio. € in H1 2024), um Liquidität zu parken, was ein Kontrahentenrisiko darstellt.¹⁵

10.2 Geopolitische Risiken

• Haiti: Das Risiko eines totalen Asset-Verlusts oder der Unmöglichkeit des Betriebs ist real. Rubis hat Notfallpläne, aber die Abhängigkeit der Karibik-Marge von Haiti ist ein Klumpenrisiko.
• Kenia-Konflikt: Der Streit um die Importlizenzen und die Vorwürfe der Regierung zeigen, dass Rubis als ausländischer Akteur in strategischen Sektoren politischem Druck ausgesetzt ist.

10.3 Zinsänderungsrisiko

Die Solarprojekte von Photosol sind hoch verschuldet (typischerweise 80-90 % Debt). Steigende Zinsen im Euroraum haben die Projektfinanzierung verteuert. Rubis muss höhere Stromverkaufspreise (PPA) erzielen, um die Renditeziele (IRR 7-9 %) zu halten.³⁷

11. ESG und Nachhaltigkeitsstrategie

Rubis hat sich verpflichtet, seinen CO2-Fußabdruck zu reduzieren.

• Ziele: Reduktion der Scope 1 & 2 Emissionen um 30 % bis 2030 (Basis 2019).
• Maßnahmen:
• Optimierung der Schiffsflotte (moderne, effizientere Tanker).
• Solarisierung der eigenen Assets (Installation von PV auf Tankstellendächern und Terminals).
• Umstellung des Produktportfolios: Förderung von LPG als sauberere Alternative zu Holzkohle in Afrika und Investition in Wasserstoff-Infrastruktur (via Photosol und HDF Energy Kooperationen).
• Bewertung: Trotz der Solarsparte bleibt Rubis im Kern ein Fossil-Unternehmen. ESG-Ratings sind daher gemischt, wobei die klare Transition-Strategie positiv honoriert wird.

12. Marktumfeld und Wettbewerbsanalyse

Rubis operiert in einem Oligopol mit wenigen spezialisierten Spielern.

12.1 Peer-Group-Vergleich

12.2 Markttrends

• Konsolidierung: Der Rückzug der Majors aus Afrika und der Karibik hält an (z.B. Exits von BP/Shell), was Rubis weitere Akquisitionschancen bietet.
• Energiewende: Die Nachfrage nach fossilen Brennstoffen in Europa stagniert, wächst aber in Afrika weiter. Rubis nutzt die Gewinne aus den wachsenden afrikanischen Märkten, um die Energiewende in Europa zu finanzieren.

13. Bewertung, Ausblick und M&A-Szenarien

13.1 Bewertungsmultiplikatoren

Zum Zeitpunkt der Analyse (Januar 2026) wird Rubis an der Börse mit einem Abschlag gehandelt.

• EV/EBITDA 2025e: Analystenschätzungen und Marktdaten deuten auf ein Multiple von ca. 6,1x hin. Dies liegt unter dem 5-Jahres-Durchschnitt von 6,8x und deutlich unter dem Peer-Durchschnitt von DCC oder Renewable-Pure-Plays.⁹
• Dividendenrendite: Mit einer erwarteten Ausschüttung, die eine Rendite von über 6 % impliziert, bietet Rubis eine signifikante Überrendite gegenüber Staatsanleihen.¹³

13.2 Sum-of-the-Parts (SOTP)

Eine SOTP-Analyse legt offen, dass der Markt den Wert von Photosol kaum einpreist.

• Energy Distribution: Bewertet mit 6x EBITDA.
• Photosol: Bewertet man die Pipeline und Assets mit marktüblichen Renewable-Multiples (12-15x EBITDA), ergibt sich ein deutlicher Mehrwert. Der aktuelle Aktienkurs impliziert oft einen negativen Wert für die Entwicklungs-Pipeline.

13.3 Übernahmefantasie (M&A)

Die Gerüchte über ein Interesse von CVC und Trafigura im Herbst 2025 sind fundiert.¹¹

• Szenario 1 (Private Equity / CVC): Ein Take-Private würde Sinn ergeben, um die Transformation abseits des Quartalsdrucks der Börse zu vollenden und die Teile (Solar vs. Distribution) eventuell getrennt zu verwerten.
• Szenario 2 (Strategisch / Trafigura): Trafigura könnte durch die Integration von Rubis in seine Tochter Puma Energy massive Synergien im Trading und in der Logistik heben.
• Hürde: Die SCA-Struktur. Eine Übernahme erfordert die Zustimmung der General Partners (Gobin/Riou). Da diese jedoch ihren Rückzug bis 2027 planen, ist die Tür für Verhandlungen offener denn je.

13.4 Fazit und Empfehlung

Rubis präsentiert sich als widerstandsfähiges Unternehmen, das erfolgreich den Spagat zwischen alter und neuer Energiewelt meistert. Die Bewertung spiegelt die Qualität der Infrastruktur-Assets und das Wachstumspotenzial von Photosol nicht wider. Die Risiken (Haiti, FX) sind real, aber im Preis mehr als diskontiert.

Für Investoren bietet Rubis eine seltene Kombination aus Value (niedriges Multiple), Income (hohe Dividende) und Event-Driven-Upside (Übernahme). Der Verkauf von Tepsa hat die Bilanz bereinigt und den Fokus geschärft. Sollte sich die politische Lage in Kenia stabilisieren und Photosol seine Ausbauziele erreichen, ist eine signifikante Neubewertung (Re-Rating) wahrscheinlich.

Dieser Bericht basiert auf Informationen und Daten, die bis zum Januar 2026 verfügbar waren.

Quellen

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3. RUBIS: H1 2025 Results - Robust performance underscoring path to 2025 targets, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/communique/rubis-h1-2025-results-robust-performance-underscoring-path-to-2025-targets/
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17. Spreading gang violence poses major risk to Haiti and Caribbean sub-region | OHCHR, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.ohchr.org/en/press-releases/2025/07/spreading-gang-violence-poses-major-risk-haiti-and-caribbean-sub-region
18. What is Competitive Landscape of Rubis Company? - PESTEL Analysis, Zugriff am Januar 12, 2026, https://pestel-analysis.com/blogs/competitors/rubis
19. Rubis completes the acquisition of Photosol, a leading independent French solar energy player - Rubis EN - RUBIS, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/communique/rubis-rubis-completes-the-acquisition-of-photosol-a-leading-independent-french-solar-energy-player/
20. Rubis: Rubis enters into exclusive negotiations with I Squared Capital for the sale of its 55% stake in the JV Rubis Terminal, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/communique/rubis-rubis-enters-into-exclusive-negotiations-with-i-squared-capital-for-the-sale-of-its-55-stake-in-the-jv-rubis-terminal/
21. RUBIS ENTERS INTO EXCLUSIVE NEGOTIATIONS WITH I SQUARED CAPITAL FOR THE SALE OF ITS 55% STAKE IN THE JV RUBIS TERMINAL, Zugriff am Januar 12, 2026, https://ml-eu.globenewswire.com/Resource/Download/9c522624-2393-4f8d-8759-8d1ce7aed9cf
22. Rubis – 2024 Half Year Results, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/wp-content/uploads/sites/2/2024/09/Rubis-Half_Year_2024-Transcript.pdf
23. What is Customer Demographics and Target Market of Rubis Company? - PESTEL Analysis, Zugriff am Januar 12, 2026, https://pestel-analysis.com/blogs/target-market/rubis
24. RUBIS: Q3 & 9M trading update - Delivering consistent margin growth and operational strength, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/communique/rubis-q3-9m-trading-update-delivering-consistent-margin-growth-and-operational-strength/
25. Full-year 2024 results - Another year of strong cash-flow generation - Rubis EN - RUBIS, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/communique/rubis-full-year-2024-results-another-year-of-strong-cash-flow-generation/
26. RUBIS: Full-year 2024 results - Another year of strong cash-flow generation, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.globenewswire.com/news-release/2025/03/13/3042435/0/en/RUBIS-Full-year-2024-results-Another-year-of-strong-cash-flow-generation.html
27. World Report 2025: Haiti | Human Rights Watch, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.hrw.org/world-report/2025/country-chapters/haiti
28. JUDGEMENT-TAT APPEAL NO. E363 OF 2024-RUBIS ENERGY KENYA PLC-31012025, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.jibudocs.com/public/summaries/019736d1-faab-7493-855f-a1eb7a97241e
29. Rubis Energy creating artificial petrol shortage in Kenya - The Exchange Africa, Zugriff am Januar 12, 2026, https://theexchange.africa/rubis-energy-creating-artificial-petrol-shortage-in-kenya/
30. Photosol Day 2024: Powering ahead Heading for value-creating growth and targeting more than 2.5 GWp secured portfolio by 2027, Zugriff am Januar 12, 2026, https://ml-eu.globenewswire.com/Resource/Download/720d7b9d-2561-438b-8d2c-52115b15cb97
31. Photosol Day Powering ahead - Rubis, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/wp-content/uploads/2024/09/Photosol-Day-2024.09.12-Full.pdf
32. Rubis Photosol bets on Spanish sun for international growth - ICEX-Invest in Spain, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.investinspain.org/content/icex-invest/en/noticias-main/2024/rubis.html
33. Rubis Photosol expands its activities in Europe, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/communique/rubis-photosol-expands-its-activities-in-europe/
34. Photosol, first winner of the AO CRE PPE2, launches construction of its largest project in France, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.photosol.fr/en/news/photosol-first-winner-of-the-ao-cre-ppe2-launches-construction-of-its-largest-project-in-france/
35. Photosol Day - Rubis, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/en/wp-content/uploads/sites/2/2024/10/Rubis-Photosol-Day-17-September-2024-EN.pdf
36. RUBIS: H1 2025 Results - Robust performance underscoring path to 2025 targets, Zugriff am Januar 12, 2026, https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-09-09-rubis-h1-2025-results-robust-performance-underscoring
37. 2024 Half-Year Results - Rubis, Zugriff am Januar 12, 2026, https://www.rubis.fr/wp-content/uploads/2024/09/Rubis-H1-2024-results_MASTER-for-website-v4.pdf